炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！　　中国自行车协会的数据显示，2021年末，我国电动自行车市场保有量已达3.35亿辆。安乃达主要向上述品牌商销售直驱轮毂电机。　　报告期内，公司整体业绩增长迅速。　　报告期内，公司综合毛利率分别为15.86%、19.9%、20.64%、24.5%，逐年上升。　　报告期内，公司研发费用分别为2218.68万元、2864.06万元、4221.6万元、2358.87万元，占营业收入比例分别为4.1%、3.73%、3.58%、3.31%，占比逐年下降。　　从公司研发人员的平均薪酬来看，报告期各期研发人员平均薪酬最高时为14.21万元，最低为9.06万元。　　黄洪岳和卓达合计控制公司82.76%的股份，为公司实际控制人。

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　　来源：IPO日报

　　“小电驴”凭借经济实惠、操作简便、省时省力、节能环保等诸多优点，成为人们出行的好帮手。

　　中国自行车协会的数据显示，2021年末，我国电动自行车市场保有量已达3.35亿辆。此外，新国标、电摩标准的强制实行，使得国内电动两轮车在近几年出现了较大的替换和增量需求。

　　电动两轮车市场的火热延伸到了供应链上游，为雅迪、艾玛、台铃等电动两轮车提供轮毂电机的供应商也开始谋求上市。近期，安乃达驱动技术（上海）股份有限公司（下称“安乃达”）递交了申请材料，拟在沪市主板IPO（首次公开募股）上市。 

　　“低薪”与高增长

　　安乃达是一家从事电动两轮车电驱动系统研发、生产及销售的高新技术企业。公司产品包括直驱轮毂电机、减速轮毂电机和中置电机三大系列电机，以及与电机相匹配的控制器、传感器、仪表等部件。上述产品主要应用于国内外电动自行车、电助力自行车、电动摩托车、电动滑板车等电动两轮车。

　　雅迪、爱玛、台铃、小鸟、新日、纳恩博等知名电动两轮车品牌商都是公司的国内客户。安乃达主要向上述品牌商销售直驱轮毂电机。公司的境外销售以中置电机、减速轮毂电机及控制器等为主，主要配套城市车、山地车、公路车、砾石车等各类电助力自行车整车车型。公司的国外客户主要为MFC、Accell、Prophete等欧洲知名电助力自行车品牌商。

　　艾瑞咨询《2021年中国两轮电动车智能化白皮书》数据显示，雅迪、爱玛、台铃、新日均为国内电动两轮车销量前十的品牌。这些国内电动两轮车头部品牌客户，一方面为公司带来了稳定的客源，同时也拉高了安乃达的客户集中度。

　　2019年-2021年及2022年1-6月（下称“报告期”），公司来自前五大客户的收入占比分别为73.27%、71.2%、70.67%和73.35%，前五大客户收入占比一直处于较高水平。

　　报告期内，公司整体业绩增长迅速。

　　安乃达在报告期内的营业收入分别为54159.35万元、76886.11万元、118010.82万元和71351.94万元，前三年年均复合增长率为47.61%；归属于母公司股东净利润（扣除非经常性损益后孰低）分别为2414.95万元、7589.09万元和12379.23万元和9361.81万元，前三年年均复合增长率为126.41%。

　　报告期内，公司综合毛利率分别为15.86%、19.9%、20.64%、24.5%，逐年上升。公司应用于国外电助力自行车的中置电机、减速轮毂电机和控制器产品毛利率相对直驱轮毂电机毛利率较高，报告期内，中置电机、减速轮毂电机和控制器收入占比的提升拉高了公司主营业务毛利率水平。

　　相对于持续上涨的毛利率和整体业绩，公司在研发上的投入力度似乎“止步不前”。

　　报告期内，公司研发费用分别为2218.68万元、2864.06万元、4221.6万元、2358.87万元，占营业收入比例分别为4.1%、3.73%、3.58%、3.31%，占比逐年下降。公司业绩大幅提升，但研发投入并没有跟上。

　　从公司研发人员的平均薪酬来看，报告期各期研发人员平均薪酬最高时为14.21万元，最低为9.06万元。2019年、2020年和2022年1-6月，研发人员平均年薪仅为10万元左右。

　　销售人员的情况也没有比研发人员好太多。报告期各期，公司销售人员平均薪酬约为13.82万元。

　　从销售人员薪资引申来看，安乃达的销售费用率一直低于同行可比公司。

　　报告期内，同行可比公司的销售费用率平均值分别为3.57%、2.98%、2.8%、2.29%，安乃达分别为2.36%、1.2%、1.52%、1.5%。

　　安乃达在研发、销售等方面投入都没有明显增长的情况下，是如何实现业绩飞涨的？新国标和电摩标准自2018年发布，2019年强制实行，在不同省市有3-5年过渡期，截止日期最晚的在2023年。根据新标准换车的热度过后，安乃达又能否持续保持增长势头？

　　偿债能力弱

　　或许，公司业绩增长迅猛的原因还有一部分来自于公司连年上涨的应收款项和偏弱的偿债能力。

　　IPO日报发现，报告期各期末，公司应收款项（应收账款、应收票据与应收款项融资三者合计）金额分别为17239.20万元、20296.44万元、30845.79万元和44459.21万元，占同期营业收入的比例分别为31.83%、26.40%、26.14%和31.15%（年化）。可以看出，公司应收款项具体金额持续上涨。

　　这也导致安乃达在经营活动中赚到的现金也存在较大波动。数据显示，公司报告期内经营活动产生的现金流量净额分别为-405.87万元、11421.88万元、9.683.85万元、-863.21万元。最新一期，公司经营活动产生的现金流量净额与净利润的差额已达到-1.02亿元。

　　另外，公司存货规模也在同步上升。

　　报告期各期末，公司的存货账面价值分别为8407.15万元、10414.29万元、17248.96万元和17382.90万元，占流动资产的比例分别为28.30%、24.36%、24.15%和19.86%。换句话说，安乃达在报告期内整体上流动资产的大约四分之一为存货。

　　通过横向对比同行业可比公司八方股份和协昌科技，可以发现公司的偿债能力偏弱。

　　一般来说，企业资产负债率并非越低越好，保持在合适的范围内即可，但安乃达的情况和同行们差异过大。报告期各期末，安乃达资产负债率明显远高于同行业可比公司。

　　报告期内，同行可比公司资产负债率平均值分别为15.45%、15.89%、19.51%、19.3%，安乃达为56.91%、54.2%、50.8%、49.8%。

　　可以看出，安乃达的资产负债率在2019年度比同行平均值高出约41个百分点，在两者差距最小的2022年1-6月也高出了约31个百分点。

　　报告期内，安乃达的流动比率和速动比率也始终低于同行业可比公司平均值。

　　报告期内，安乃达还存在未为部分员工缴纳社会保险和住房公积金的情况。

　　招股说明书显示，若足额缴纳社会保险和住房公积金，公司报告期各期需补缴的金额分别为278.61万元、92.64万元、5.93万元、1.49万元。

　　截至本招股说明书签署日，公司第一大股东上海坚丰和第二大股东卓达的持股比例分别为35.17%和33.79%，公司没有控股股东。

　　黄洪岳直接持有公司13.79%的股份，通过上海坚丰控制公司35.17%的股份。卓达直接持有公司33.79%的股份。两人于2018年10月签署了《关于共同控制新安乃达驱动技术（上海）股份有限公司并保持一致行动的协议书》，该协议自签订之日起至公司上市后36个月内有效。

　　黄洪岳和卓达合计控制公司82.76%的股份，为公司实际控制人。